Securing the Soft Landing
Perspectivas cíclicas

Asegurar el aterrizaje suave

Las perspectivas para la renta fija siguen siendo sólidas en una variedad de escenarios económicos, ahora que la Reserva Federal estadounidense se ha unido a otros bancos centrales y ha iniciado las bajadas de tipos.

El Autor

Tiffany Wilding

Economista en la región de Norteamérica

Andrew Balls

CIO Global Fixed Income

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Conclusiones clave

Una vez superadas las turbulencias provocadas por la pandemia, las economías muestran una "normalidad" que no veíamos desde 2019. Sin embargo, los tipos de interés oficiales siguen altos. Ahora que los bancos centrales han empezado a rebajar sus tipos para devolverlos a niveles más neutrales, cabe preguntarse dónde se situarán los tipos neutrales y cuánto tardarán en llegar a ese punto. A continuación compartimos nuestras perspectivas económicas a corto plazo:

  • Los factores que han respaldado hasta ahora el mejor comportamiento relativo de la economía estadounidense se están debilitando, lo que sugiere cierto reacoplamiento con el resto del mundo y más avances en el frente de la inflación.
  • La inflación de mercados desarrollados va camino de regresar a los niveles objetivo en 2025, ayudada por una normalización de la demanda de los consumidores y la creciente competencia por las vacantes de empleo. En EE. UU., los mercados de trabajo parecen más relajados que en 2019, lo que potencia el riesgo de que aumente el desempleo. Como ya están haciendo otros bancos centrales de mercados desarrollados, se espera que la Fed reajuste su política monetaria para adaptarla a esta nueva realidad cíclica.
  • La economía estadounidense, al igual que otras, podría lograr un aterrizaje suave en el que el crecimiento y la inflación se moderen sin llegar a caer en recesión. Aun así, existen riesgos, como las inminentes elecciones presidenciales en EE. UU. y sus implicaciones en términos de aranceles, comercio internacional, política fiscal, inflación y crecimiento económico. Es probable que los abultados déficits presupuestarios persistan, lo que limita el potencial de nuevos estímulos fiscales y eleva los riesgos económicos.

A medida que las economías desarrolladas se desaceleran y aumentan los posibles conflictos comerciales y geopolíticos, los inversores deberían optar por un posicionamiento flexible y prudente. Estas son nuestras perspectivas de inversión a corto plazo:

  • Prevemos que las curvas de tipos ganarán inclinación a medida que los bancos centrales rebajen sus tipos de interés a corto plazo, lo que generará un entorno favorable para la inversión en renta fija. Históricamente, la renta fija de alta calidad ha tendido a comportarse bien durante los aterrizajes suaves e incluso mejor durante las recesiones. Además, los bonos han recuperado su tradicional correlación inversa con las acciones, lo que aporta valiosas ventajas en términos de diversificación.
  • Los rendimientos de los bonos resultan atractivos tanto en términos nominales como ajustados a la inflación, en particular el tramo a cinco años de la curva de tipos. Los tipos de efectivo se irán reduciendo en paralelo a los tipos de interés oficiales, mientras que los abultados déficits públicos podrían impulsar al alza los rendimientos a largo plazo.
  • Mantenemos una postura prudente en crédito corporativo porque observamos cierta autocomplacencia en relación con el estrechamiento de las valoraciones, y nos decantamos por crédito de mayor calidad y productos estructurados. Las áreas del mercado de menor calidad y a tipo variable nos parecen más vulnerables a las recesiones económicas y las variaciones de los tipos de interés de lo que sugieren los precios. Los riesgos de crédito podrían aumentar justo cuando caigan los rendimientos, lo que en principio beneficiará a los prestatarios, pero perjudicará a los inversores. Los bonos de titulización hipotecaria (MBS) emitidos por agencias estadounidenses representan una alternativa, interesante y líquida, al crédito corporativo. Además, los sectores basados en activos, tanto en las áreas relacionadas como no relacionadas con el consumo, ofrecen atractivas oportunidades de inversión en mercados privados, sobre todo en el ámbito de los préstamos corporativos.
  • En divisas, hemos infraponderado ligeramente el dólar estadounidense ahora que la Fed ha empezado a recortar sus tipos de interés y estamos diversificando en otras divisas, tanto de mercados desarrollados como emergentes.

Perspectivas económicas: Reacoplamiento y redefinición de riesgos

La economía estadounidense se distinguió en 2023 y 2024 con unas tasas de crecimiento de entre el 2,5% y el 3%, frente al lánguido 0%–1% que registraron el resto de las economías desarrolladas. Desde la pandemia, EE. UU. también ha superado a otros mercados desarrollados en términos de productividad. En nuestras Perspectivas cíclicas de abril de 2024, tituladas "Mercados divergentes, carteras diversificadas", identificamos dos principales factores de impulso:

  • Política fiscal: El mayor estímulo fiscal acumulado desde 2021 ha potenciado la acumulación de riqueza privada en EE. UU., que ha tardado más en consumirse.
  • Política monetaria: La transmisión a los hogares de unos tipos de interés más altos ha sido más lenta en EE. UU., en gran parte debido al volumen de hipotecas a largo plazo sujetas a unos tipos de interés bajos.

Además, la prominencia de los mercados de crédito privado estadounidenses probablemente han contribuido a mantener unas condiciones financieras más acomodaticias. Las entradas de capital inversor en préstamos corporativos de menor calidad ha intensificado la competencia por las operaciones y ha proporcionado financiación a empresas en situación más precaria que podrían tener dificultades para acceder a otros mercados.

Por otra parte, EE. UU. se ha visto menos afectado por las consecuencias del deterioro económico de China. Los países europeos, y Alemania en particular, se han visto perjudicados por la menor demanda comercial de China y una mayor competencia de las importaciones del país asiático. Las ganancias financieras y la acumulación de capital ligadas a la inteligencia artificial (IA) generativa también han beneficiado más a EE. UU. en términos relativos.

En el frente de la inflación, EE. UU. registró avances más modestos en 2024 que el resto de los mercados desarrollados. Se estima que el deflactor del consumo privado (PCE) básico, que es el indicador de inflación preferido de la Fed, terminará el año cerca de donde terminó 2023, ya que es probable que la tasa interanual aumente en los próximos meses por los efectos de base.

En cambio, es previsible que la inflación básica se reduzca en el resto de los mercados desarrollados entre 1 y 1,5 puntos porcentuales en el mismo periodo (ver gráfico 1). En Europa, la inflación ha caído aún más porque la débil demanda y la caída de los márgenes empresariales han compensado la inflación de los costes laborales unitarios, que sigue siendo alta.

Gráfico 1: La inflación general continúa avanzando hacia los niveles previos a la pandemia

El gráfico 1 es un gráfico de líneas que compara la evolución de la inflación general en EE. UU., la eurozona, Reino Unido, Japón y Canadá entre febrero de 2018 y agosto de 2024. En ese periodo, la tasa general empezó en un rango de entre el 1,0% y el 2,5% en todas las regiones y cayó en 2020 a consecuencia de la pandemia (Japón alcanzó un mínimo de casi el -1,2% en diciembre de 2020). Después, la inflación se disparó y marcó un máximo del 10,6% en la eurozona en octubre de 2022, del 9,0% en EE. UU. en junio de 2022 y del 4,4% en Japón en enero de 2023. Desde entonces, la inflación general se ha moderado hasta acercarse de nuevo a los niveles previos a la pandemia, alcanzando un 1,7% en la eurozona y un 2,6% en EE. UU.

 
Fuente: Diversas agencias de estadística mundiales, Haver Analytics y cálculos de PIMCO, a agosto de 2024.

Los factores que han respaldado este mejor comportamiento relativo de EE. UU. están perdiendo fuerza, lo que sugiere cierto reacoplamiento con la economía mundial. Los saldos de riqueza real se asemejan cada vez más a los de otros mercados desarrollados y los shocks de política monetaria que han frenado el crecimiento en otros países también se están calmando.

Es previsible que el crecimiento europeo recupere un ritmo más normal a medida que bajen los tipos de interés y que las condiciones comerciales mejoren tras los máximos que alcanzaron los precios de la energía en 2022, lo que ayudará a compensar el menor gasto público y el débil entorno manufacturero mundial. Se espera que la inmigración, que impulsó el crecimiento de muchos mercados desarrollados y, en particular, de EE. UU., pase a lastrar el crecimiento, ya que las políticas puestas en marcha a mediados de 2024 para limitar la inmigración parecen estar funcionando.

Pese a que veremos cierto reacoplamiento del crecimiento cíclico, creemos que la economía estadounidense sigue presentando algunas ventajas claras. En concreto, el robusto gasto de capital y las tendencias de inversión en IA ofrecen un importante potencial de crecimiento alcista, sobre todo en comparación con Alemania y otros países de la UE que están más expuestos a la competencia de China y que dependen en mayor medida de las importaciones de energía. Las recientes revisiones de los datos económicos, que indican que la tasa de ahorro estadounidense ha vuelto a los niveles previos a la pandemia, deberían calmar el temor a una ralentización del consumo.

La política monetaria se está normalizando...

La resiliencia del crecimiento y la inflación estadounidenses hicieron que la Reserva Federal tardase más en empezar a bajar tipos que otros bancos centrales. Sin embargo, los indicadores prospectivos sugieren que la inflación podría seguir avanzando en 2025 hacia el objetivo del 2% fijado por la Fed. Algunos de los factores que respaldan estas perspectivas son una inflación de los costes laborales unitarios cercana al 2%, una ratio de vacantes por desempleado inferior a los niveles de 2019 (ver gráfico 2) y una tasa de desempleo al alza, que podría llegar a superar la zona de confort de la Fed, en torno al 4,2%.

Gráfico 2: Tanto los mercados de trabajo como los niveles de inflación se asemejan a los de 2019

El gráfico 2 es un gráfico de líneas que compara la evolución de la ratio de vacantes por desempleado en EE. UU., la eurozona, Reino Unido, Japón, Australia y Canadá entre abril de 2015 y agosto de 2024, indexada a un nivel neutro de 0,0 en 2019. (El nivel neutro indica que hay exactamente una vacante por cada persona desempleada). En los años inmediatamente anteriores a 2019, estos países tenían más vacantes que trabajadores disponibles (es decir, la ratio era negativa). Las ratios se estabilizaron en torno al nivel neutro antes de la pandemia, que generó una gran volatilidad: la relación entre vacantes y desempleo pasó de negativa (más vacantes que desempleados) a positiva (más desempleados que vacantes), excepto en Japón, donde siguió siendo negativa. Para agosto de 2024, las ratios han regresado a niveles prácticamente neutros en casi todas las regiones, aunque sigue siendo ligeramente negativa en EE. UU.

 
Fuente: Diversas agencias de estadística mundiales, Haver Analytics y cálculos de PIMCO, a agosto de 2024.

En el resto de los mercados desarrollados, la menor demanda, la relajación de los mercados laborales y el anclaje de las expectativas de inflación también sugieren que la inflación rozará los niveles objetivo en 2025. Canadá destaca como la economía desarrollada en la que, con mayor probabilidad, la inflación no alcanzará el objetivo, mientras que, en Australia, los indicadores del mercado de trabajo apuntan a que los avances serán algo más lentos.

En consecuencia, los bancos centrales, y en especial la Fed, han puesto el foco en devolver los tipos de interés de referencia a niveles neutrales. Prevemos que los bancos centrales de mercados desarrollados recortarán sus tipos entre 175 y 225 puntos básicos en 2025.

El Banco de Japón (BoJ), que mantiene su tipo de interés oficial por debajo del nivel neutral estimado, representa un caso atípico. Creemos que el BoJ continuará subiendo tipos de forma gradual, pese a la reciente volatilidad del mercado y la fortaleza del yen. Japón ha sido la única economía en la que la alta inflación ha elevado las expectativas de inflación, mientras que la inflación salarial sigue firme.

...¿pero qué es lo normal?

Ahora que las condiciones económicas de los mercados desarrollados vuelven a parecerse a los escenarios de referencia previos a la pandemia, la atención ha pasado a centrarse en qué podemos considerar una política monetaria "normal".

Entre los factores que podrían justificar un tipo de interés neutral algo más alto que hace una década están los mayores niveles de deuda pública, un gasto en defensa potencialmente más elevado, unos balances del sector privado por lo general más solventes y las crecientes necesidades de inversión ligadas a transformaciones estructurales como la reconfiguración de las relaciones comerciales y el rápido desarrollo de la IA.

Sin embargo, las tendencias a largo plazo relativas a la demografía y la disparidad de la riqueza, junto con la incertidumbre sobre la velocidad y la magnitud de los ciclos de inversión, nos llevan a mantener nuestra estimación para el tipo de interés neutral real a largo plazo en el 0%–1%, como explicamos en detalle en nuestras últimas Perspectivas seculares, tituladas "Ventaja para el Yield". Esto sugiere que el tipo neutral nominal podría situarse entre el 2% y el 3%. Cuando publicamos nuestras Perspectivas seculares en junio, comentamos que, en ese momento, los precios del mercado implicaban que el tipo de interés neutral difícilmente caería por debajo del 4%. Desde entonces, los precios del mercado se han acercado a nuestras expectativas.

Dada la incertidumbre que reina en torno al nivel de los tipos de interés neutrales, es lógico que los bancos centrales acometan una serie de bajadas de tipos para ver cómo responden sus respectivas economías. Si el crecimiento se reacelera y repuntan los riesgos inflacionarios, los bancos centrales podrían pausar o ralentizar la relajación monetaria. En cambio, si el crecimiento se desploma o el empleo flaquea, podrían aprobar recortes más agresivos. Creemos que los bancos centrales tienen margen para seguir bajando tipos en una diversidad de escenarios.

Riesgos e incertidumbre

Los riesgos para las perspectivas mundiales han cambiado. Los riesgos de inflación han disminuido, sin llegar a desaparecer, a medida que la oferta y la demanda se han ido equilibrando, tanto en el mercado laboral como en el resto de la economía. El crecimiento se está desacelerando. Aunque nuestro escenario principal no anticipa que las economías de mercados desarrollados entren en recesión, creemos que los riesgos son relativamente altos en comparación con la frecuencia histórica. Pero también contemplamos escenarios en los que el crecimiento económico resiste y la inflación podría reacelerarse.

El mayor riesgo para EE. UU. es que la desaceleración de la actividad y el enfriamiento del mercado de trabajo se retroalimenten y acaben provocando una recesión más pronunciada. Otros mercados desarrollados parecen más estables, aunque un crecimiento persistentemente débil los hace susceptibles a sufrir shocks negativos, como turbulencias del mercado o una escalada de las tensiones geopolíticas.

Aunque una recesión no es nuestro escenario principal, creemos que los riesgos siguen siendo relativamente altos en comparación con la probabilidad media que presenta un año cualquiera.
Recession is not our base case, but the risks are still somewhat elevated compared with the average chance in any given year.

China se enfrenta a sus propios retos. Su modelo de crecimiento, basado en las exportaciones y la inversión en manufactura, parece estar llegando al límite. El país registra un importante exceso de viviendas, una débil demanda de los consumidores y crecientes tensiones comerciales. Como respuesta, el gobierno de China anunció recientemente medidas diseñadas para estimular los precios de los activos y frenar la caída del precio de la vivienda.

Sin embargo, puede que la eficacia de estas políticas dependa de la recuperación de la confianza y de si las medidas gubernamentales respaldarán a los hogares de forma más directa y generalizada. Es probable que también se aprueben ayudas fiscales, lo que podría impulsar el crecimiento en los próximos uno o dos trimestres.

Estimamos que el crecimiento de China bajará al 4%–4,5% en 2025 vs. 5% en 2023 y 2024, mientras el país continúa exportando deflación al resto del mundo. La demanda de materias primas, sobre todo las relacionadas con la construcción, podría verse respaldada en cierta medida por las políticas anunciadas recientemente, pero no es probable que alcance los niveles de ciclos anteriores, en vista de los controles a los que está sujeta la oferta de nuevas viviendas.

Los riesgos geopolíticos continúan siendo una fuente de incertidumbre, desde los conflictos de Oriente Próximo y Ucrania hasta las elecciones que tendrán lugar en numerosos países durante nuestro horizonte cíclico, con implicaciones para el sentimiento general del mercado y para países y sectores específicos.

Las inminentes elecciones presidenciales en EE. UU. son una de esas fuentes de incertidumbre y tendrán importantes implicaciones para la política gubernamental:

  • Los déficits estadounidenses serán los grandes perdedores, con independencia de quién gane las elecciones. La reforma tributaria dominará Washington el año que viene, cuando está previsto que expiren las disposiciones individuales de la Ley de Empleos y Reducción de Impuestos de 2017. No esperamos muchos más estímulos fiscales, dada la probabilidad de mayorías ajustadas o de un gobierno dividido y del escaso margen fiscal. Sin embargo, tampoco anticipamos una consolidación fiscal. Es probable que los déficits anuales se mantengan altos (6%–7% del PIB) antes de que se apruebe cualquier reforma, debido a la falta de voluntad política para reducir el gasto en prestaciones sociales y el bajo precio a pagar por prorrogar la mayoría de las rebajas fiscales de 2017. Esto refuerza nuestra opinión de que la curva estadounidense ganará inclinación.
  • Tampoco cabe duda sobre la dirección que seguirán los aranceles, gane quien gane. Sin embargo, la aplicación de políticas disruptivas para el comercio mundial parece más probable bajo un segundo mandato del expresidente Donald Trump, mientras que es previsible que la vicepresidenta Kamala Harris mantenga el enfoque actual en caso de salir vencedora. A corto plazo, unos aranceles más altos podrían generar inflación y lastrar el crecimiento. Los aranceles podrían encarecer las inversiones reales de EE. UU., reducir la competitividad de los sectores de exportación y frenar la demanda. También podrían tener un efecto inflacionario para los socios comerciales de EE. UU., hasta el punto de llevar a sus respectivos gobiernos a aplicar barreras comerciales similares, pero deflacionario para el resto del mundo, ya que la demanda de materias primas podría verse lastrada por la desaceleración del crecimiento mundial ligada a la creciente incertidumbre sobre el comercio internacional, mientras que los bienes suministrados hasta ahora a los mercados de EE. UU. podrían encontrar nuevos destinos. Las implicaciones relativas de los aranceles crearán un entorno económico difícil para la Fed. Las autoridades monetarias tendrán que tener muy presente que un repunte de la inflación a corto plazo (si los costes adicionales de los aranceles se trasladan a los consumidores) podría elevar las expectativas de inflación, pese a los riesgos bajistas para el crecimiento vinculados a una disminución de las rentas reales.

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Implicaciones para la inversión: Las condiciones son favorables para la renta fija de alta calidad

La incertidumbre, la dispersión global y la volatilidad potencial crean un entorno favorable para la inversión activa en renta fija, especialmente ahora que las bajadas de tipos darán impulso a los bonos. Históricamente, la renta fija ha tendido a comportarse bien en escenarios de aterrizaje suave e incluso mejor durante los periodos de recesión. Recientemente, los bonos han recuperado su tradicional correlación inversa con las acciones, lo que aporta ventajas para las carteras en términos de diversificación y cobertura. Además, opinamos que la renta fija está barata en comparación con otros activos, como la renta variable.

Creemos que las curvas de tipos continuarán ganando inclinación, en línea con el comportamiento mostrado en anteriores ciclos de bajadas, a medida que la Fed y otros bancos centrales del mundo rebajen sus tipos de interés a corto plazo. Aunque nuestro escenario principal no contempla una recesión, los riesgos económicos siguen siendo una fuente de incertidumbre ahora que el crecimiento estadounidense se está desacelerando. A estos riesgos se le suma la incertidumbre relativa a las inminentes elecciones estadounidenses y sus implicaciones para las perspectivas del comercio mundial. Este contexto exige un enfoque cuidadoso con respecto al tamaño de las posiciones y mantener flexibilidad en las carteras.

Históricamente, la renta fija ha tendido a comportarse bien en escenarios de aterrizaje suave e incluso mejor durante los periodos de recesión.
Historically, bonds tend to perform well during soft landings and even better in harder landing scenarios.

Tipos y curvas

Consideramos que los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense (UST) se sitúan en niveles por lo general razonables. El tramo a cinco años de la curva de tipos resulta particularmente interesante, tanto en EE. UU. como en otros países de mercados desarrollados. A medida que los bancos centrales rebajen sus tipos de interés, el riesgo de reinversión para el efectivo y otros instrumentos a corto plazo irá en aumento. Nosotros preferimos garantizarnos los atractivos rendimientos que ofrecen los títulos con duraciones intermedias, que podrían registrar aumentos de precios y que históricamente han tendido a comportarse bien durante los ciclos de bajadas de tipos. Por otra parte, mantenemos la prudencia con respecto a los títulos de mayor duración porque los abultados déficits públicos podrían impulsar al alza los rendimientos a largo plazo.

El ritmo estimado de flexibilización de la Fed que descuenta el tramo corto de la curva parece razonable, en vista de las actuales condiciones económicas y la rebaja inicial de medio punto aprobada en septiembre. Las expectativas sobre el tipo de interés terminal también nos parecen razonables, considerando nuestras perspectivas para el tipo neutral a largo plazo (0%–1%), aunque seguimos atentos a los posibles riesgos de cola inflacionarios. En caso de recesión, hay margen para que los tipos terminales se reduzcan significativamente.

Los mercados de renta fija y renta variable han recuperado su tradicional correlación inversa –es decir, la correlación entre la duración, que mide el riesgo de tipos de interés, y las acciones vuelve a ser negativa– por lo que los títulos de renta fija ofrecen una mejor cobertura frente a los reveses del mercado de renta variable. Esto podría ser particularmente importante en un momento en el que los riesgos geopolíticos tienden al alza. Ampliar la asignación a bonos ligados a la inflación es una opción interesante, dados los buenos precios que ofrece la protección frente a la inflación, mientras que los rendimientos resultan atractivos tanto en términos nominales como reales (ajustados a la inflación).

Perspectivas del crédito

Mantenemos una postura prudente en crédito corporativo debido al estrechamiento de las valoraciones y unos riesgos de recesión algo más altos. En este momento del ciclo, nos decantamos por el crédito de mayor calidad y los productos estructurados frente al crédito de menor calidad, y ponemos el énfasis en la liquidez, la flexibilidad y un sólido posicionamiento frente a posibles recesiones macro.

En general, preferimos el crédito grado de inversión de alta calidad. Ponemos el listón muy alto para considerar una calidad crediticia más baja, sobre todo en las carteras referenciadas a índices de alta calidad. En el resto de los mercados de crédito, nos preocupa el deterioro de las cláusulas de protección (covenants) en el crédito apalancado, que podría traducirse en menores tasas de recuperación en caso de shocks sistémicos o idiosincrásicos.

Los bonos de titulización hipotecaria (MBS) emitidos por agencias presentan valoraciones atractivas y ofrecen una alternativa, líquida y de precio razonable, al crédito corporativo para aquellos inversores capaces de tolerar volatilidad ocasional a corto plazo.

En los mercados de crédito privado, creemos que un crecimiento excesivo y la autocomplacencia podrían acabar generando rentabilidades más bajas en comparación con los niveles de rendimiento actuales. La elevada formación de capital se ha traducido en cláusulas de protección más débiles para los prestamistas y una menor compensación de la iliquidez en relación con las rentabilidades similares a las que pueden acceder los gestores activos en los mercados de crédito público.

Creemos que muchos prestatarios de mercados privados, con una calidad crediticia más baja y sujetos a tipos de interés variables, son más susceptibles a la desaceleración económica y las variaciones de los tipos de interés de lo que los precios del mercado sugieren. A medida que la Fed rebaje sus tipos para evitar una recesión, los cupones a tipo variable también se reducirán significativamente. Dicho de otro modo, los rendimientos se reducirán justo cuando aumenten los riesgos de crédito, lo que podría beneficiar a los prestatarios, pero perjudicará a los inversores. Esta también podría ser la primera vez que estos mercados se pongan a prueba en un escenario de recesión económica.

En este contexto, es posible que los inversores en crédito privado de menor calidad no estén siendo recompensados adecuadamente por el riesgo, sobre todo en comparación con las atractivas oportunidades de rentabilidad adicional que ofrecen otras formas de crédito más líquidas o las oportunidades menos líquidas en préstamos basados en activos.

La disrupción de los modelos de negocio bancarios está creando puntos de entrada interesantes para el capital privado en toda una serie de oportunidades basadas en activos, tanto relacionados con el consumo (por ejemplo, hipotecas residenciales o préstamos estudiantiles) como no relacionadas con el consumo (por ejemplo, aviación o equipos). En comparación con los mercados privados, opinamos que muchas oportunidades basadas en activos combinan atractivas valoraciones iniciales con unos fundamentales favorables, sobre todo en áreas relacionadas con los balances de los consumidores de mayor calidad. Además, estos mercados están menos concurridos en términos relativos, ya que la formación de capital en préstamos basados en activos privados sigue siendo mucho más escasa que la de los mercados de préstamos corporativos de EE. UU. y Europa.

Creemos que los mercados inmobiliarios privados están más cerca de tocar fondo, pero que la recuperación será más lenta que en ciclos anteriores. A las valoraciones actuales, preferimos las inversiones en infraestructura de datos y las oportunidades relacionadas con deuda frente a la renta variable. Ponemos el énfasis en sectores y activos ligados a infraestructura de datos, logística, almacenes y determinados activos multifamiliares.

Perspectivas globales

En vista de la dispersión de las perspectivas económicas y las trayectorias de política monetaria de los bancos centrales, preferimos las posiciones en duración de Reino Unido y Australia, donde el mercado descuenta unos tipos terminales algo más altos que en EE. UU., la eurozona y otros mercados mundiales (ver gráfico 3).

Gráfico 3: Expectativas del mercado para las trayectorias de tipos de interés de los bancos centrales y los tipos terminales

El gráfico 3 es un gráfico de líneas que muestra los tipos de interés estimados hasta 2027 que implican los precios del mercado de <em>swaps</em> a 30 de septiembre de 2024 para los bancos centrales de EE. UU., la eurozona, Reino Unido, Australia y Canadá. Todos empiezan en el tipo de interés de referencia actual y caen hasta estabilizarse en el denominado tipo de interés terminal aproximadamente en 2026, pero los niveles de partida y la intensidad de la caída varían notablemente: EE. UU. empieza en 4,8% y se estabiliza en torno a 2,9%, mientras que la eurozona empieza en 3,4% y se estabiliza en torno a 1,7%. 

 
Fuente: Datos de Bloomberg y cálculos de PIMCO, a 30 de septiembre de 2024.

En la eurozona, el tipo de interés terminal que descuenta el mercado para el Banco Central Europeo parece razonable, pero observamos cierta incertidumbre sobre el calendario y la velocidad del ciclo de bajadas. En general, mantenemos un posicionamiento neutro en duración, pero nos decantamos por las posiciones a favor del empinamiento de la curva, que ahora mismo está bastante plana entre los tramos a 10 y 30 años.

En divisas, preferimos infraponderar el dólar estadounidense, que podría depreciarse a medida que la Fed rebaje sus tipos, y diversificar en otras divisas de mercados desarrollados y emergentes. No obstante, es necesario ser muy rigurosos con el tamaño de las posiciones, dada la incertidumbre que rodea las elecciones estadounidenses.

Un dólar entre estable y más débil acompañado de bajadas de tipos en mercados desarrollados debería facilitar que los bancos centrales de mercados emergentes también rebajen sus tipos. A la espera de que la Fed actuase, muchos de estos bancos centrales tuvieron que mantener sus tipos de interés más altos de lo que su benigna inflación interna requeriría normalmente.

Preferimos invertir en mercados con curvas de tipos empinadas y condiciones políticas estables o en proceso de mejora, como Sudáfrica o Perú. Turquía también sigue resultando interesante tras el cambio de rumbo hacia una mayor ortodoxia económica. El favorable entorno global que anticipamos debería seguir respaldando los diferenciales de la deuda externa de mercados emergentes.

Determinadas materias primas pueden ayudar a diversificar las carteras y aportar protección frente al riesgo de inflación. El cambiante entorno global continúa beneficiando al oro y los metales preciosos, ya que los bancos centrales de mercados emergentes llevan comprando oro a un ritmo sin precedentes desde la invasión rusa de Ucrania. Además, el deseo de la OPEP+ de devolver oferta al mercado y los temores sobre la demanda mundial del transporte han limitado las subidas de precios del petróleo, a pesar de que los conflictos en Oriente Próximo y Ucrania subrayan la fragilidad de las cadenas de suministro mundiales. El ciclo de inversión de capital ligado a la transición energética también respalda los precios de los metales básicos, aunque los persistentes riesgos que amenazan el crecimiento de China plantean desafíos.

1 La liquidez hace referencia a condiciones de mercado normales.
2 Ibid.
Proceso de inversión activa de PIMCO

Propulsado por ideas, probado durante décadas

Sobre nuestros foros

PIMCO es una firma líder mundial en renta fija activa que atesora una vasta experiencia en los mercados públicos y privados. Nuestro proceso de inversión se fundamenta en nuestro Foros Cíclicos y Seculares. Nuestros profesionales de la inversión, repartidos por todo el mundo, se reúnen cuatro veces al año para debatir y analizar la situación de los mercados y la economía mundial e identificar las tendencias que, en nuestra opinión, tendrán repercusiones importantes para la inversión. En estas discusiones de amplio alcance, aplicamos prácticas de ciencias del comportamiento con el objetivo de maximizar el intercambio de ideas, cuestionar nuestras tesis, contrarrestar los sesgos cognitivos y generar análisis inclusivos.

En el Foro Secular, que se celebra con una periodicidad anual, examinamos las perspectivas para los próximos tres a cinco años, lo que nos permite posicionar las carteras de los clientes en previsión de los cambios y las tendencias estructurales de la economía mundial. Creemos que la diversidad de ideas mejora los resultados de inversión y por eso invitamos a distinguidos ponentes –nobeles de Economía, políticos, inversores e historiadores– que aportan una valiosa perspectiva multidimensional a nuestros debates. También fomentamos la participación activa del Consejo Asesor Mundial de PIMCO, un equipo compuesto por expertos en asuntos económicos y políticos de renombre mundial.

En los foros cíclicos, que se celebran tres veces al año, nos centramos en las perspectivas para los próximos seis a doce meses y analizamos la dinámica del ciclo económico en los principales mercados desarrollados y emergentes. Nuestro propósito es detectar potenciales cambios en las políticas monetarias y fiscales, las primas de riesgo y las valoraciones relativas que determinan el posicionamiento de nuestras carteras.

Avisos Legales

La rentabilidad pasada no es garantía ni indicador fiable de resultados futuros. 

Todas las inversiones conllevan un riesgo y pueden perder valor. La inversión en el mercado de renta fija está sujeta a riesgos, incluidos el riesgo de mercado, de tipos de interés, de emisor, de crédito, de inflación y de liquidez. El valor de la mayoría de los instrumentos y las estrategias de renta fija se ve afectado por las variaciones de los tipos de interés. Los bonos y las estrategias de renta fija de duración más elevada tienden a ser más sensibles y volátiles que los títulos con duraciones más cortas; el precio de los bonos baja, por lo general, cuando los tipos de interés suben, y los entornos de tipos de interés bajos incrementan este riesgo. La menor capacidad de las contrapartes de los bonos para satisfacer sus compromisos podría contribuir a reducir la liquidez del mercado e incrementar la volatilidad de los precios. En el momento del reembolso, las inversiones en renta fija pueden tener un valor superior o inferior a su coste inicial. Los bonos ligados a la inflación (ILB) emitidos por un gobierno son títulos de renta fija cuyo principal se reajusta de forma periódica en función de la tasa de inflación; los ILB pierden valor cuando los tipos de interés reales aumentan.  Los bonos de titulización hipotecaria (MBS) y los bonos de titulización de activos (ABS) pueden ser sensibles a las variaciones de los tipos de interés y estar sujetos al riesgo de reembolso anticipado. Aunque en su mayoría están respaldados por algún tipo de aval público (gobiernos u organismos gubernamentales) o privado, no existe garantía de que los avalistas cumplan sus obligaciones. Las referencias a bonos de titulización hipotecaria, tanto emitidos como no emitidos por agencias, se refieren a hipotecas emitidas en Estados Unidos. Los productos estructurados, como las obligaciones garantizadas por deuda (CDO), el seguro de cartera de proporción constante (CPPI) y las obligaciones de deuda de proporción constante (CPDO) son instrumentos complejos que suelen conllevar un alto grado de riesgo y que se dirigen únicamente a inversores cualificados. El uso de estos instrumentos puede implicar la inversión en derivados, que podrían generar pérdidas superiores al importe invertido. El valor de mercado también puede verse afectado por cambios en el entorno económico, financiero y político (incluidos, entre otros, los tipos de interés y de cambio al contado y a plazo), el vencimiento, el mercado y la calidad crediticia de los emisores. El crédito privado implica una inversión en títulos no cotizados en bolsa que están sujetos al riesgo de iliquidez.  Las carteras que invierten en crédito privado pueden estar apalancadas y adoptar prácticas de inversión especulativas que aumentan el riesgo de pérdida de la inversión. La inversión en títulos denominados en moneda extranjera y/o domiciliados en el extranjero puede comportar un mayor riesgo debido a las fluctuaciones cambiarias, así como a los riesgos económicos y políticos, que podrían acentuarse en los mercados emergentes. Los tipos de cambio pueden fluctuar significativamente durante periodos breves de tiempo, lo que puede reducir la rentabilidad de una cartera. Las materias primas conllevan mayores riesgos de mercado, políticos, regulatorios y vinculados a condiciones naturales, por lo que podrían no ser apropiadas para todo tipo de inversores. El riesgo de gestión es el riesgo de que las técnicas de inversión y los análisis de riesgo aplicados por el gestor de inversiones no produzcan los resultados deseados y que determinadas políticas o eventos puedan afectar a las técnicas de inversión a las que puede recurrir el gestor para gestionar la estrategia. La calidad crediticia de un título concreto o de un conjunto de títulos no garantiza la estabilidad ni la protección de la cartera en su conjunto. La diversificación no garantiza la protección frente a una posible pérdida.

Las previsiones, las estimaciones y cierta información contenida en este documento se basan en la investigación propia y no deben considerarse como asesoramiento de inversión, como una oferta o solicitud, ni como la compra o venta de cualquier instrumento financiero. Las previsiones y las estimaciones tienen ciertas limitaciones inherentes y, a diferencia de un dato de rentabilidad real, no reflejan la negociación efectiva, las restricciones de liquidez, las comisiones y/u otros costes. Además, las referencias a resultados futuros no deben interpretarse como una estimación o promesa de los resultados que puede obtener una cartera de clientes.

Las declaraciones relativas a las tendencias de los mercados financieros o las estrategias de cartera se fundamentan en las condiciones actuales del mercado, que pueden fluctuar. No existe garantía de que estas estrategias de inversión funcionen bien en todo tipo de condiciones de mercado ni de que resulten adecuadas para todos los inversores, y cada inversor debe evaluar su capacidad para invertir a largo plazo, especialmente durante periodos bajistas del mercado. Los inversores deben consultar a un profesional de inversiones antes de tomar una decisión de inversión. Las perspectivas y las estrategias están sujetas a cambios sin previo aviso.

La correlación es una medida estadística que compara la fluctuación de un valor con respecto a otro. La duración  mide la sensibilidad del precio de un bono a los tipos de interés y se expresa en años.

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